阿爺兩頭騰

　　1月14日滬深北交易所將融資買入最低保證金比例由80%上調至100%，即是收水，翌日，滬深北三所交易額立減1萬億元人民幣。

 

　　1月15日人民銀行宣布推出8項政策措施，以支持實體經濟高資量發展。阿爺兩頭騰，又壓，又托，為乜？

 

　　為的是：

 

　　借用宋儒張載之言：「為生民立命，為萬世開太平」。

 

　　今改為：「為股民保命，為十五五開太平」。

 

　　如何保股民命？這就要回說到2007年的大時代(鄭少秋有做過戲)，當時有國家外匯管理局官員謂，會行直通車，讓國內投資者可買港股，只是資金由內地發，到港買股賺蝕後，全數返回內地。執行者是中國銀行，跟今時的人流直通車一樣，中途無得跳車。

 

　　消息於2007年8月17日洩出，港股立時在三數月內，炒高12000多點，成交大增，阿爺當時未見過咁大陣仗，於11月3日，由時任國務院總理溫家寶在訪問越南時，話直通車不來了，港股不但打回原形，兼打凸，不少股民輸到開巷，鄭少秋所演的丁蟹以跳樓終。

 

　　自2024年「924」(9月24日)，6部委宣布撐市後，市場一直半信半疑，經歷整年，終認為阿爺真是要撐股市，一眾人等遂埋位。近一周，A股滬深北三市成交逼近3萬億元(人民幣．下同)，創歷史高。

 

　　2026年1月14日，在155分鐘內，成交有直逼4萬億元之勢，滬深北三市在下午立宣布，要在1月19日起提高融資買入的保證金由80%至100%（見表），此即是遏縮孖展額，是阿爺出面話：唔好炒咁熱。各路人馬會意，1月14日下午，A股大幅回下，但當日三市成交額仍達39868億元，翌日，成交立減1萬億至僅2.94萬億元。

 

 

　　假如阿爺唔勒馬，再多一兩日，滬深北三市成交必逾4萬億元，甚至5萬億元，會吸引更多未上車的盲俠，向姨媽姑姐借錢、向券商借錢來入市，高位接貨，分分鐘重演丁蟹事件。阿爺今時出手，不是想阻大家發達，而是阻遲來者不要學丁蟹高台跳水。

 

　　據華泰睿思分析：

 

　　目前板塊整體估值處於歷史中低分位、公募基金持倉水平偏低，籌碼結構相對健康。2026年以來市場成交額持續維持高位、並刷新歷史新高，券商業績對交易量的彈性正在顯現，盈利周期明顯向上。疊加資本市場改革深化，頭部券商在資本補充、業務槓捍和綜合經營方面仍有政策空間，具備率先受益的條件，中期配置價值凸出。

 

　　1月14日收盤大券商A股/H股PB估值均值1.49倍/0.98倍，部分頭部券商僅1.2倍/0.9倍；2025年第三季末板塊主動偏股基金持倉0.62%，尚處低位，華泰建議關注資本實力、風控能力更強的頭部券商配置機會。（圖一）

 

 

　　按阿爺行事，要宣布重大金融事件，一般會揀周四，原因是有周五一天大家適應，然後在接下的周一執行，但今次勒馬要急，故在周三下午就宣布了。

 

　　這次勒馬並不是一刀切，是只對新融資才加100%的馬套，已有的融資及展期的，則不另加馬套，這種不一刀切做法，一方法讓舊有融資有時間解套及調整倉位，這已是十分關顧舊友，不然就死得人多。由於阿爺是作了呵護，所以之後的新友，就按新的風險條件來入局，知風險才可無危險。

 

　　1月15日下午，國新辦舉行新聞發布會，中國人民銀行宣布將推出八項政策措施。這個發布會是必然要有的，因為2026年是十五五開局之年，故在年初，人行必要公布貨幣政策取向，以讓投資者，不光是股市投資者，更是企業、實業投資者，知所行止。

 

　　市場對人行的盼望是放水、減息、撐市，就這3點，筆者揀了財信證券的一些分析重要來談。

 

　　結構性政策工具「降、增、併、擴」協同發力。央行推出一籃子結構性政策工具改善方案：一是全面下調結構性工具利率，各類再貸款利率下調0.25個百分點至1.25厘；二是擴容增量，支農支小再貸款增加5000億元，科技創新和技術改造再貸款增至1.2萬億元，並新設1萬億元民營企業再貸款；三是合併改善，將支農支小再貸款與再貼現額度打通使用，並合併科技創新與民營企業債券風險分擔工具；四是拓寬範圍，碳減排、服務消費與養老再貸款覆蓋領域進一步延伸。

 

　　降準、減息仍有空間，內外部條件改善。總量工具方面，降準、減息仍有空間。目前法定存款準備金率平均為6.3%，處於國際中等水平；減息面臨的外部匯率約束減弱，內部銀行淨息差已企穩於1.42%，且2026年大量長期存款將到期重定價，為政策操作創造了條件。央行將靈活運用多種工具，保持流動性充裕，引導融資成本低位運行。

 

　　央行本次實施結構性減息，將各類結構性貨幣政策工具利率下調0.25個百分點。主要基於兩方面的考量：

 

　　一是降低銀行負債成本，增強重點領域信貸投放意願。近年來，銀行貸款利率與結構性工具的利率差持續收窄（圖二），疊加結構性政策工具成本優勢不顯著(1年期再貸款利率僅低於國有行同業存單發行利率約10個點子)，已對銀行信貸投放能力與意願形成明顯制約。如2024年第二季度以來，結構性貨幣政策工具餘額持續下降，重點領域貸款增速也出現較大幅度放緩（圖三）。本次定向減息有助於降低銀行負債成本、增強結構性工具的價格吸引力，進而有效激發銀行對重點領域信貸供應的意願和能力。

 

 

　　二是穩住信貸總量，支持經濟恢復。目前國內有效信貸需求仍顯不足，貸款增速自2023年二季度以來持續回落，明顯不利於經濟恢復、內需擴大，但截至2025年11月末，金融「五篇大文章」貸款餘額已達到107.7萬億元，佔全部貸款餘額的比重接近四成。因此，通過結構性減息，並結合財政貼息、擔保等政策協同發力，推動重點領域信貸回暖，可同時實現穩定信貸總量、紓緩銀行息差壓力、支持經濟轉型升級3重目標。這也是央行提升貨幣政策效能的重要著力點和突破口。

 

　　央行將科技創新和技術改造再貸款額度從8000億元提高至1.2萬億元。此次不僅實現額度擴容，更伴隨著支持範圍的戰略性擴大，明確將研發投入水平較高的民營中小企業納入支持領域。該措施精准錨定了創新鏈上的關鍵堵點：那些已渡過初創階段、具備核心技術並持續投入研發，卻因輕資產、高風險特徵而面臨融資約束的中小型科技企業。改善後的工具將推動金融資源從支持寬泛的「科技企業」，更多轉向聚焦「研發活動」本身，從而更精準地激勵科技創新。

 

　　具體體現在兩項措施上：一是單設1萬億元民營企業再貸款，重點紓緩融資相對困難的民營中型企業融資難題。該工具設在支農支小再貸款項下，整合原有5000億元額度並新增5000億元，實行單獨管理，利率和期限保持一致。在繼續支持小微企業基礎上，拓展覆蓋至中型企業，提升政策包容性。同時，通過「合併使用支農支小再貸款與再貼現額度」，打破兩類工具割裂局面，增強金融機構在支持涉農和小微企業融資中的操作靈活性，避免資源閑置，改善政策傳導效率。此舉提升了對中小民營企業這一融資薄弱環節的資金可得性，加強金融資源精準滴灌實體經濟的能力。

 

　　二是合併設立科技創新與民營企業債券風險分擔工具，重點支持兼具「科技創新」與「民營屬性」的企業發債融資。過去，民營企業債券融資支持工具與科技創新債券風險分擔工具分別設立、獨立運作，存在功能重疊、資源分散問題。合併後，央行統籌管理並提供2000億元再貸款額度，集中力量支持「專精特新」等民營科創企業債券融資。該工具通過政策性資金分擔違約風險，增強市場投資者信心，降低企業發債難度與成本，提升金融支持的精準性和可持續性，加強對科技創新與民營經濟發展的雙重激勵，推動金融資源更高效流向實體經濟關鍵領域。

 

　　對於2025年人民幣兌美元匯率升破7，央行官員歸因於兩大因素：一是2025年5月以來中美經貿形勢緩和，二是同期美匯指數走弱。對於2026年匯率走勢，強調外匯市場韌性將不斷增強，支撐因素主要體現在3方面：

 

　　一是經濟基礎更加堅實，新質生產力成為推動經濟增長的重要新動力。我們預計2026年「三新經濟」將實現對地產經濟的歷史性超越。

 

　　二是高水平對外開放持續推動，未來涉外經濟規模將繼續壯大、結構更趨均衡，跨境資金流動將保持平穩有序。

 

　　三是外匯市場抗風險能力系統性增強。外匯交易量創歷史新高，市場參與主體多元、深度拓展，能有效吸納外部環境變化影響。企業匯率風險管理水平顯著提升：企業外匯套保比率提高至30%，貨物貿易人民幣結算比重提升至近30%，相當於大約60%的出入口貿易受匯率變動的影響小，外匯風險敞口顯著降低。

 

　　股市：結構性轉型慢牛的基礎有望進一步夯實。一是流動性環境持續寬鬆，央行推出首批結構性工具，並明確年內降準、減息仍有空間，釋放出寬鬆加力的清晰訊號；二是基本面支撐增強，央行聚焦民營小微、消費、地產等薄弱環節精準發力，並注重與財政政策協同形成合力，有望推動經濟與物價穩步恢復；三是政策明確呵護資本市場，央行表態「支持資本市場健康穩定發展、增加居民投資渠道」，在經濟向創新驅動轉型的背景下，資本市場支持作用不可或缺，政策暖意有望延續；四是人民幣匯率具備穩定甚至小幅升值的基礎，配合加深對外開放，A股資產吸引力有望不斷提升。此外，貨幣政策注重結構性發力，引導資源向科技創新、綠色低碳、服務消費等領域集聚，預計相關板塊有望迎來基本面與估值的戴維斯雙擊，表現或繼續佔優。

 

　　十五五中曾提及要發展金融市場，投資者可依規矩入市，不要太心急，一急，阿爺會打手板，買乜板塊，後續。

 

　　（投資涉風險，每投資者承受風險程度不一，務必要獨立思考。筆者會因應市況而買賣。）