《連場取勝－連敬涵》萬店規模兼供應鏈自主，蜜雪經營優勢顯著

　　《連場取勝》在競爭激烈且內捲加劇的新茶飲產業，蜜雪集團（０２０９７）脫穎而出，無
論在規模與供應鏈上都具有無可比擬的優勢，昨日上市後獲資金追捧。
　
　　集團截至２０２４年１２月３１日，全球門市達４６４７９家，是同為新茶飲公司古茗
（０１３６４）、滬上阿姨和奈雪（０２１５０）總和的近三倍。門市不僅涵蓋一線城市，更深
度下沉至三線及以下城市（佔５７﹒２％）。在供應鏈方面，蜜雪透過覆蓋全球３８國的採購網
絡，使核心原料成本較產業低１０％至２０％；自建五大生產基地，２０２３年原料產能達
１６５萬噸，６０％原料由自有工廠生產，目標實現１００％自產；其９７％國內門市能實現冷
鏈物流配送，下沉市場覆蓋率逾９０％。
　
　　財務數據上，蜜雪表現優異。２０２４年前三季ＧＭＶ業績高達４４７億元（人民幣．下同
），淨利達３５億元，遠超古茗、茶百道（０２５５５）與深陷虧損的奈雪。同期毛利率呈現穩
定上升態勢，達３２﹒４％，淨利率為１８﹒７％，成本控制與獲利效率遠超產業平均。
　
　　經營模式上，蜜雪同樣展現優勢：門市規模龐大，擴張速度儘管有所調整，但仍維持較高增
速，２０２４年前三季淨增門市７７３７家；加盟模式成熟，多店加盟商數量從２０２１年的
３５８５名漲至２０２４年前第三季的８２９２名，流失率僅１﹒６％，遠低於競爭對手。品牌
憑藉雪王ＩＰ和洗腦神曲深入人心，精準錨定１０元以下低價帶，滿足大眾消費需求，獨特的市
場定位使其在競爭中脫穎而出。
　
　　蜜雪的市場策略極具前瞻性，其１０元以下的平均單杯價格，透過規模化採購與自產將成本
壓縮，支撐「１０元以下」價格帶優勢。三線及以下城市貢獻逾５０％營收，２０２４年新增門
市中下沉市場佔比逾７０％，先發優勢明顯。
　
　　在全球化布局方面，蜜雪海外門市逾４８００家，以東南亞為主，上市後將加速擴張，複製
國內供應鏈優勢。現時東南亞門市密度僅為國內的十分之一，成長空間龐大。
　
　　從投資角度看，蜜雪亮點突出：４﹒６萬家店構築規模效應，支撐低成本優勢；現金及等價
物５９﹒８億元，資產負債率２４﹒３％，現金流健康；全球化布局下，東南亞市場潛力巨大，
可複製國內成功路徑。
　
　　在新茶飲產業成長放緩、內捲加劇的大背景下，蜜雪的核心競爭力從「門市數」升維至「供
應鏈統治力」。其對上游掌控全球原料議價權，中游輸出產業標準，下游建構消費飛輪。
　
　　蜜雪作為「超級平台型」企業，商業模式本質是食品工業巨頭，兼具萬店規模、供應鏈自主
與正向現金流。在存量競爭中，在供應鏈優勢的加持下，集團有望成為新茶飲賽道的長跑贏家，
投資者可待調整至２６０港元之下買入，目標３３０港元，相應市盈率３０倍，跌破２３０港元
止蝕。《香港股票分析師協會理事　連敬涵》
　
＊　筆者並無持有上述股份
　
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