【新股巡禮】海天味業貴為內地調味品一哥，增長陷瓶頸未敢期待

　　《經濟通通訊社記者汪澤妍２０日報道》被稱作「醬油茅」的國內調味品龍頭企業海天味業
（滬：６０３２８８），於上月向港交所提交上市申請，中金公司、高盛及摩根士丹利任聯席保
薦人。按２０２３年的收入計，海天在中國調味品行業的市場份額超過第二名兩倍以上，同時更
是全球前五的調味品企業，其中醬油（豉油）和蠔油的收入更是全球第一。按銷量計，公司已連
續２７年蟬聯中國最大調味品企業。根據公司上市文件，是次港股上市為進一步推動全球化策略
，提升國際品牌形象及綜合競爭力。
　
　　《經濟通通訊社》推出新股前瞻系列專題報道，一連四日，每日為讀者深度拆解矚目新股，
本文為該系列第三篇。
　
　　海天味業最早可追溯至清朝乾隆年間的佛山醬園，距今已有４００多年歷史，是內地商務部
認定的首批「中華老字號」企業之一。１９５５年，２５家佛山醬園合併重組為「海天醬油廠」
，即海天味業前身。１９８８年海天躋身國有大型企業隊伍，１９９４年成功轉製為民營企業，
２０１４年２月在上交所主板成功上市。目前公司生產的產品涵蓋醬油、蠔油、醬、醋等超
１０００個ＳＫＵ（產品子類），出口超過１００個國家和地區。
　
＊神州眾口難調競爭大，調味品本業難尋爆發性增長＊
　
　　海天即便貴為中國調味品龍頭，近年表現卻難掩疲態。博威環球資產管理金融首席分析師聶
振邦指出，公司去年前三季收入增幅僅維持１０％水平，「不算是一個十分吸引人的數字」。若
以此推算，２０２４年全年盈利預估約６２億元人民幣，低於２０２１年高峰期的６６億元人民
幣。
　
　　其業績表現不如人意亦反映在近幾年的公司股價走勢上。聶振邦統計得出，該股在２０２１
至２０２３年間連續三年下跌，年度跌幅分別達３２％、１６％與４２％，雖在２０２４年出現
２３％的反彈，但今年以來再度下跌逾一成，「五年中有四年收跌，反映出市場對其成長性的疑
慮」。
　
　　聶振邦進一步表示，從排名來看，海天味業在諸如醬油、蠔油、調味醬等產品市佔率都是第
一，但深究其數值，即使是收入最大的品類醬油，其市佔率都只有１２﹒６％。「當產品市佔率
未達２５％時，難以產生規模效應以獲得競爭優勢。」中國各地飲食風格口味各有不同，眾口難
調，只有約１３％市佔率就已經是全國第一調味品品牌，可見其市場競爭有多激烈。聶振邦表示
，調味品行業本就缺乏爆發性增長空間，雖說市場競爭不會影響其龍頭地位，但也很難對公司前
景帶來太大憧憬。
　
　　信誠證券聯席董事張智威亦表示，公司前景遇冷跟其行業屬性相關，「調味品行業並非市場
焦點，資金更多流向於醫藥、晶片等科技領域」。
　
＊最忌爆發食安風險，投入品質管控難降本增效＊
　
　　值得關注的是，梳理２０２３年海天味業總營收，公司營收高度依賴三大傳統品類，醬油、
蠔油、調味醬營收佔比近乎八成。張智威列舉農夫山泉（０９６３３）、華潤飲料
（０２４６０）等例子，並表示海天營收單一是一個不容忽視的隱患，一旦市場口味發生變化或
者出現食品安全問題，或打擊公司業績。
　
　　餐桌安全大過天，如果海天要保持品質管控，在控制成本方面就會存在巨大挑戰。聶振邦表
示，作為食品行業，海天味業既要在品質管控上持續投入，又因高度競爭缺乏提價話語權，導致
業績增長空間小。
　
　　值得一提的是，２０２２年海天味業曾爆發過一次食安疑雲，當時公司市值單日蒸發３６０
億元人民幣。２０２２年９月，有內地網友爆料稱，海天醬油國內和國外配料「雙標」，在日本
銷售的海天醬油配料表除水、大豆、小麥外無其他添加成分，而國內產品添加了焦糖色、苯甲酸
鈉、三氯蔗糖等添加劑，引發網絡對品牌的質疑。公司其後共進行了三次回應，稱國內國際的內
控標準一致，不存在雙標，但２０２２年至今公司仍未重返２０２１年的業績規模。
　
＊公司出海或選擇收購海外公司＊
　
　　國內中餐調味品市場競爭慘烈，如果面向海外華僑甚至是非華人世界，是否又是一片藍海？
就像川貝枇杷膏本來是華人的常見中成藥，在疫情期間突然在海外爆紅，成為「神秘東方液體」
，又比如說風靡數十年的老乾媽辣椒醬，至今仍然是海外華人最愛的辣醬品牌。
　
　　海天味業在上市文件中亦表示，除產品開發及產能擴張、供應鏈數字化外，公司也計劃將一
部分資金用於建立其全球品牌形象、拓展銷售渠道以及提升海外供應鏈能力，以提升全球影響力
。張智威表示，海外市場的口味偏好及文化習慣與中國不同，不確定當地消費者對其產品的接受
度如何。若從穩健角度考量，收購現有海外公司可能是更合適的選擇。聶振邦亦指出，由於調味
品的使用存在消費慣性，建立一個新品牌，需花費大量時間成本才能在客戶群中產生影響力，繼
而在業績上反映出來。並且，新產品也需要投入大量的研發成本。因此，從經濟效益考慮，相信
海天味業在海外布局時，收購海外公司的可能性會更高。