新股巡禮之四 | 蜜雪冰城「萬店加盟」致勝 有望粉碎上市破發魔咒？

　　茶飲新股蜜雪冰城(02097)今日至下星期三(26日)公開招股，計劃全球發售1705.99萬股，其中香港佔10%其餘則國際發售，另有超額配股權15%，每股發售價為202.5元，每手100股，入場費2.05萬元，預期3月3日掛牌。

（Shuttlestock圖片）

　　按發售價計算，公司估計自全球發售獲得的所得款項淨額將約為32.91億元。其中，約66%將用於提升端到端供應鏈的廣度和深度；約12%將用於品牌和IP的建設和推廣；約12%將用於加強各個業務環節的數字化和智能化能力；及約10%將用於營運資金和其他一般企業用途。

　　蜜雪冰城為內地知名低價現製茶飲品牌，在香港亦有分店，以「5蚊雪糕、9蚊檸檬水、16蚊珍珠奶茶」搶客，蜜雪冰城另外亦有現磨咖啡品牌「幸運咖」，以超低價咖啡打入下沉市場。蜜雪冰城憑著規模經濟效應及供應鏈優勢，以「擊穿行業底價」策略，在一眾爭奪高端市場茶飲殺出一條血路。截至去年首三季，蜜雪冰城實現收入186.60億元人民幣，同比增長21.2%，實現淨利潤34.91億元人民幣，同比增長42.33%。

　　蜜雪冰城一手入場費高昂，投資者應該抽新嗎？天風國際經紀業務部董事李偉傑向《經濟通通訊社》表示，投資者不急於在今日決定是否認購，建議參考首日超購倍數。若首日超購倍數達500倍，則考慮做投機性部署，否則等市場氣氛被催旺後再作決定。對於短線走勢及未來的增長空間，李偉傑認為，新股招股熱度目前還不能下定論，但茶飲行業競爭激烈，對該板塊的長期表現不敢過於樂觀。

　　（編者按：蜜雪冰城首日認購數目火爆，據富途證券新股認購數據顯示，截至周五下午5時，超額認購數目為427.69倍；華盛證券顯示為428.51倍。）

　　《經濟通通訊社》推出新股前瞻系列專題報道，一連四日，每日為讀者深度拆解矚目新股，本文為該系列第四篇。

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蜜雪冰城盈利大幅優於港股同業

　　提到茶飲股，就不得不提到「破發魔咒」，目前上市的三家茶飲股均在上市首日破發。信誠證券聯席董事張智威認為，茶飲股上市表現不如人意是由於行業經營表現一般，「茶飲股競爭激烈且同質化嚴重，導致沒有加價空間。唯有通過多開門店彌補單店收入低的情況」。但博威環球資產管理金融首席分析師聶振邦則指出，蜜雪冰城與此前上市的三家茶飲股在盈利方面有明顯差距。

　　蜜雪冰城在2023年全年盈利超過31億元人民幣，而同業茶百道(02555)盈利約11.4億元人民幣，古茗(01364)盈利約10.8億元人民幣。而且，蜜雪冰城去年前三季度的盈利增長率達45%，聶振邦形容「增速相當高」，蜜雪冰城在內地的大部分收入都得益於此競爭優勢。

茶飲股去年業績表現

公司主要收入來自向加盟商賣貨

　　據蜜雪冰城上市文件顯示，截至去年首三季，蜜雪冰城已於中國及海外11個國家擁有超過4.5萬家門店，以門店數計，蜜雪冰城已成為全球第一的現製飲品企業。支撐這份成績單的，是蜜雪冰城獨特的加盟模式：其99%的全球門店皆為加盟店。

　　蜜雪冰城「萬店加盟」打法之所以強，不僅僅是利於分店網絡快速擴張，向外界轉讓特許經營權，意味著蜜雪冰城的收入來源並不是一杯一杯地向消費者賣奶茶，而是一箱一箱地向加盟商賣貨，蜜雪冰城不用擔心奶茶賣不出去，因為現金流早就回到自己手上，快速回收的資金可以用在開設自家的供應鏈工廠，而毋須對外採購食材和設備，進一步壓降成本。蜜雪冰城在河南、安徽、重慶、廣西、海南建立了五大生產基地，去年前三季度公司97%的收入均來自加盟商購貨。

　　「回顧2021年至2024年第三季度公司數據，加盟模式毛利率是自營店的三倍，為蜜雪冰城帶來成本優勢。」聶振邦分析稱，2024年前三季度加盟業務毛利率甚至攀升至33%，但萬店規模下的品控風險不容忽視，「可能因為個別一兩家門店經營不善，破壞蜜雪冰城整體形象」。

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boba難敵星巴克，海外市場待耕耘

　　蜜雪冰城海外門店數目約為國內的12%，而反差在於其海外市場收入佔比不足5%。「去年前三季度，蜜雪冰城海外收入倒退18%，但內地收入增長超過24%。」聶振邦指出，雖然蜜雪冰城在其上市文件稱東南亞市場茶飲需求旺盛，並且是東南亞市場排名第一的茶飲店，但從目前的業績數據來看，暫時未見蜜雪冰城從中受益。他認為，目前公司在東南亞的布局屬於耕耘期，或許還需等待一段時間才能有收成。

　　據公司上市文件顯示，蜜雪冰城未來將在東南亞搭建具備生產能力的供應鏈中心，進一步提升生產能力和成本效率，從而有利於業務更深層地拓展。張智威認為，雖然發展供應鏈可發揮東南亞人工和建廠成本低的優勢，有機會進一步降低成本。但文化差異始終是無形壁壘，「由於文化和口味差異，星巴克等產品會比茶飲更符合海外市場。」

撰文：經濟通通訊社記者汪澤妍

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